忐忑又期待，白酒行業(yè)終于迎來(lái)了第一份半年報(bào)。

7月26日晚，水井坊公布了2024半年報(bào)。上半年，公司總營(yíng)收17.2億元，同比增長(zhǎng)12.6%，歸母凈利潤(rùn)2.4億元，同比增長(zhǎng)19.5%，算是勉強(qiáng)開(kāi)了個(gè)好頭。

單第二季度，水井坊繼續(xù)向好修復(fù)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.85億元，同比增長(zhǎng)16.62%，歸母凈利潤(rùn)0.56億元，同比增長(zhǎng)29.6%。

即使高增速是靠去年同期業(yè)績(jī)基數(shù)低實(shí)現(xiàn)的，不過(guò)仍然超過(guò)了市場(chǎng)15%之下的增速預(yù)期，擺脫了業(yè)內(nèi)墊底的尷尬。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：choice數(shù)據(jù)）

水井坊一直是白酒公司里最特別的存在，“第一坊”的歷史底蘊(yùn)，外資控股，只聚焦次高端白酒，又因管理層動(dòng)蕩業(yè)績(jī)大起大落，尤其這兩年業(yè)績(jī)屢屢墊底而飽受爭(zhēng)議。今年上半年水井坊業(yè)績(jī)逐季修復(fù)、屢超預(yù)期，是否意味著水井坊迎來(lái)向上拐點(diǎn)呢？

妙投認(rèn)為不能盲目樂(lè)觀。

水井坊這幾年的掉隊(duì)由管理層動(dòng)蕩而起，產(chǎn)品定位與如今的消費(fèi)環(huán)境“格格不入”，渠道模式雖然幾經(jīng)改革，但始終未能在核心市場(chǎng)全部落地，這些問(wèn)題恐怕不是新空降的總經(jīng)理胡庭洲能在短期內(nèi)解決的。

一、憂，多過(guò)喜

我們先從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)簡(jiǎn)單看一下水井坊上半年近況，一句話總結(jié)，憂多過(guò)喜。

（1）前文已知水井坊業(yè)績(jī)?cè)鏊俪^(guò)預(yù)期，顯示出向好信號(hào)，但從產(chǎn)品端拆解業(yè)績(jī)能發(fā)現(xiàn)水井坊基本盤(pán)最多算平穩(wěn)，并沒(méi)有明顯的向上勢(shì)能。

今年上半年，水井坊酒類收入共16.14億元，其中高檔白酒營(yíng)收15.2億元，同比僅增長(zhǎng)6%，中檔白酒營(yíng)收0.97億元，在低基數(shù)下同比增長(zhǎng)13%。

中檔白酒占比提升后，水井坊的銷售毛利率進(jìn)一步下滑至80.96%，銷售凈利率下滑至14.11%。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：choice數(shù)據(jù)）

（2）經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額在今年上半年轉(zhuǎn)負(fù)，現(xiàn)金流吃緊。

今年上半年，水井坊經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為-2.94億元，同比下降2321%，由此導(dǎo)致現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增額為-7.89億元，至上半年末現(xiàn)金等價(jià)物余額較2023年底減少7.9億元。

公司將經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~減少歸結(jié)于“主要系 2023 年四季度的營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)金額較 2022年四季度同期增加較多，相應(yīng)的次年一季度繳納的上一季度的稅費(fèi)金額同比增加所致。”

這顯然是站不住腳的。

水井坊利潤(rùn)表顯示，2023年上半年稅金及附加共2.35億元，今年上半年為2.49億元，同比僅增長(zhǎng)5.76%。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：choice數(shù)據(jù)）

（3）從存貨明細(xì)可以看到，水井坊產(chǎn)品動(dòng)銷還很吃力，賣不動(dòng)才是經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額轉(zhuǎn)負(fù)的根本原因。

今年上半年，水井坊存貨總額從2023年底的24.9億元增至30.32億元，5.42億元的增長(zhǎng)主要源于兩項(xiàng)：自制半成品凈增加了3.88億元，增長(zhǎng)了17%（較2023年底，下同）；庫(kù)存商品凈增加了0.76億元，增長(zhǎng)了53%。

（圖片來(lái)源：choice數(shù)據(jù)）

另外，水井坊的應(yīng)收賬款今年上半年增加到了219萬(wàn)元，同比2023年底增長(zhǎng)了近400%。

雖然應(yīng)收賬款金額不大，但存貨和應(yīng)收同時(shí)大幅增加的趨勢(shì)仍值得警惕。

事實(shí)上，水井坊不僅上半年基本面并不如營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速表現(xiàn)得那么樂(lè)觀，中期看，其產(chǎn)品和渠道的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)也很難快速提升，前景仍舊不明朗。

二、被架在次高端，左右為難

這幾年，白酒企業(yè)在產(chǎn)品策略上有兩點(diǎn)非常趨同的時(shí)期。

一是維護(hù)主品牌的價(jià)格定位并拉升品牌高度的意識(shí)更強(qiáng)。

在2017-2021年次高端白酒快速擴(kuò)容期間，白酒企業(yè)對(duì)主品牌大單品的重視程度越來(lái)越強(qiáng)，主動(dòng)縮減非主品條碼，即使拓展新品也是向更高價(jià)格帶延伸，如每年的生肖酒、文創(chuàng)藝術(shù)酒等，目的都是為了提高品牌形象從而幫助核心單品放量搶占市場(chǎng)份額。

二是存量競(jìng)爭(zhēng)之下，酒企開(kāi)始在大單品的基礎(chǔ)上，培育其他品系單品，持續(xù)完善產(chǎn)品矩陣，覆蓋更廣價(jià)格帶，尋求更多的市場(chǎng)增量。

這是因?yàn)楫?dāng)大單品經(jīng)過(guò)2-3年的放量之后，向核心市場(chǎng)之外的輻射能力會(huì)越來(lái)越弱，酒企的管控力隨之減弱，所以此時(shí)相比盲目放量，控量挺價(jià)更有助于品牌和渠道利益鏈條的順暢傳導(dǎo)，所以酒企層面就需要第二、第三增長(zhǎng)曲線來(lái)拉動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

典型的如茅臺(tái)對(duì)非標(biāo)、茅臺(tái) 1935 加大投放，五糧液對(duì) 1618、低度五糧液導(dǎo)入掃碼紅包加大促銷，以及汾酒靠玻汾進(jìn)行清香型市場(chǎng)教育等等。

水井坊抓住了第一個(gè)時(shí)期的紅利，早早清理了低端產(chǎn)品線，專注于次高端價(jià)格帶，其核心單品包括成交價(jià) 300~400 元臻釀八號(hào)、400~500 元井臺(tái)、600 元左右的典藏，均布局于次高端價(jià)位，三者營(yíng)收合計(jì)占比超過(guò)90%。

高端品牌形象讓其在次高端價(jià)格帶擴(kuò)容期間享盡紅利，但過(guò)于聚焦的產(chǎn)品矩陣和落后的渠道建設(shè)使得水井坊騎虎難下。

一方面，水井坊超過(guò)90%的營(yíng)收都來(lái)自次高端產(chǎn)品，依賴商務(wù)用酒和團(tuán)購(gòu)渠道需求。但是水井坊這幾年的渠道改革一直在拖后腿，沒(méi)法從渠道上托舉主品牌，導(dǎo)致業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)幾乎停滯。

當(dāng)前行業(yè)需求疲軟，品牌力對(duì)動(dòng)銷的拉動(dòng)越來(lái)越弱，價(jià)格倒掛成為行業(yè)常態(tài)，而酒企在營(yíng)銷活動(dòng)的策劃上也沒(méi)有多少差異化，高端私享品鑒會(huì)、回廠游、國(guó)內(nèi)外旅游、名酒進(jìn)名企、高鐵贊助、線上廣宣等活動(dòng)策劃已成為標(biāo)配。

同質(zhì)化之下，渠道的承接效率決定了費(fèi)效比的高低，否則酒企投入再多的銷售費(fèi)用只是事倍功半。水井坊就是典例，這幾年的銷售費(fèi)用率一直是業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平，但營(yíng)收規(guī)模增長(zhǎng)仍然只有個(gè)位數(shù)。

因此，渠道改革是次高端白酒企業(yè)這幾年的工作重心，尤其加碼直銷，增強(qiáng)對(duì)核心圈層的觸及。

直營(yíng)模式的特點(diǎn)是渠道深度精細(xì)化，經(jīng)銷層級(jí)削弱，由廠家委派銷售人員執(zhí)行市場(chǎng)開(kāi)發(fā)、費(fèi)用落地執(zhí)行、消費(fèi)者培育等活動(dòng)的開(kāi)展。由于酒企把控費(fèi)用的投向，控盤(pán)分利在直營(yíng)模式下能更好地執(zhí)行，費(fèi)用效率明顯占優(yōu)。

然而，渠道改革一直是水井坊之痛，新總代+傳統(tǒng)總代雙行模式已有8年之久，至今仍沒(méi)結(jié)束過(guò)渡期。

2016年水井坊在范祥?？偨?jīng)理推動(dòng)下，水井坊開(kāi)始實(shí)行傳統(tǒng)+新型兩類總代并行的渠道模式。

所謂傳統(tǒng)總代，即以一省或多省為單位，由公司指定某一經(jīng)銷商作為公司的合作伙伴，在區(qū)域內(nèi)獨(dú)家代理公司產(chǎn)品銷售。

而新型總代更像廠商1+1深度分銷模式，但仍保存總代--T1--終端的傳統(tǒng)總代模式架構(gòu)，公司投入銷售團(tuán)隊(duì)承擔(dān)空白市場(chǎng)開(kāi)拓、經(jīng)銷商管理、營(yíng)銷方案策劃及落地等職能，總代更多保留回款、倉(cāng)儲(chǔ)、配送等功能。

很顯然，新型總代渠道模式政策執(zhí)行力高，酒企對(duì)終端的控制力更強(qiáng)，費(fèi)效比更高，對(duì)次高端產(chǎn)品的支撐更足。如江蘇作為水井坊第一個(gè)轉(zhuǎn)換為新總代模式市場(chǎng)，目前已成為營(yíng)收最高的市場(chǎng)。

但就改革進(jìn)程而言，水井坊“5+3”八大核心市場(chǎng)中，即河南、湖南、江蘇、廣東、四川五大核心市場(chǎng)+山東、河北、浙江重點(diǎn)城市，只有江蘇、河北、浙江、四川等地已經(jīng)落實(shí)新總代模式，河南、湖南、上海等地推行受阻，仍在施行傳統(tǒng)總代模式，限制了水井坊主品牌的渠道推力和新市場(chǎng)份額的拓展。

另一方面，經(jīng)歷過(guò)本輪疫情，100-300元價(jià)位大眾用酒的需求韌性強(qiáng)、抗風(fēng)險(xiǎn)性更強(qiáng)的特征明顯體現(xiàn)?！?021 年中國(guó)白酒消費(fèi)洞察報(bào)告》顯示，100-300 元是唯一一個(gè)消費(fèi)者在線上線下“最常購(gòu)買”占比均超過(guò) 40%的白酒價(jià)格帶。

渠道改革受阻主品牌增量難以支撐業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)之下，水井坊無(wú)奈放棄只做高端白酒的產(chǎn)品策略，升級(jí)重新推出“天號(hào)陳·帝黃瓶”，定價(jià)268元，嘗試搶占100-300元價(jià)位帶。

然而，100-300元價(jià)格帶競(jìng)爭(zhēng)激烈，水井坊作為泛全國(guó)化酒企，產(chǎn)品不僅要面臨其余強(qiáng)品牌力酒企的降維打擊，也面臨區(qū)域強(qiáng)勢(shì)品牌向上升級(jí)的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)，想分一杯羹并不容易。

兩年市場(chǎng)培育鋪貨后，今年上半年水井坊含天號(hào)陳及其他系列酒的中檔白酒一共創(chuàng)收0.97億元，尚不足1億，前景同樣不樂(lè)觀。

可能有小伙伴會(huì)說(shuō)，水井坊渠道和產(chǎn)品上的問(wèn)題都是因?yàn)楣芾韺宇l繁變動(dòng)導(dǎo)致策略延續(xù)性差所致。

但新來(lái)的總經(jīng)理就能很快解決這兩大難題了嗎？

長(zhǎng)達(dá)1年多的空缺之后，水井坊總經(jīng)理一職終于在不久前的 7 月 15 日迎來(lái)了胡庭洲的接任。

根據(jù)公開(kāi)資料，胡總曾于寶潔、柯達(dá)、百事負(fù) 責(zé)銷售管理職能，并出任過(guò)好時(shí)中國(guó)總經(jīng)理、豫園股份總裁等管理要職，并無(wú)白酒行業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)。會(huì)英語(yǔ)能向上與水井坊外資股東順暢溝通似乎是他接任水井坊總經(jīng)理一職的最大優(yōu)勢(shì)。

所以水井坊是不是真的迎來(lái)拐點(diǎn)，我們還要繼續(xù)觀察下半年其動(dòng)銷旺季表現(xiàn)才能有確切的答案。尤其是在現(xiàn)在疲軟的需求之下，不能盲目樂(lè)觀。

*以上分析討論僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。

本文轉(zhuǎn)載自虎嗅網(wǎng)，作者：李昱佳